三江购物601116小家碧玉型的区域超市 [复制链接]

三江购物(601116):小家碧玉型的区域超市

事件:公司公布2011年一季报    业绩符合预期,1Q2011净利润同比增长21.17%:    1Q2011期间公司实现营业收入14.88亿元,同比增长10.26%,考虑到1Q2011期间CPI指数高企的因素,我们认为营业收入一季度增长的更多原因是来自于物价自身的上涨。而归属母公司净利润5413.42万元(全面摊薄EPS0.13元),同比增速21.17%,符合我们全年净利润增速20%左右的估计。而1Q2011的净利润增长的一部分来自于浙江子公司以前年度可弥补亏损额抵减本期应纳税额所致(1Q2011期间利润总额同比增长12.93%,1Q2011期间税率为18.4%,去年同期税率为23.9%),因此我们目前维持全年19%的净利润增速预判。    新增两家门店,外延扩张速度略低于预期:    报告期间公司新增2家门店(徐家漕及横溪店),新增面积9736平米。截止1Q2011,公司拥有门店147家,营业面积合计45.12万平米。我们认为1Q2011的外延扩张速度略低于我们全年20家的预期,但考虑到行业开店旺季一般在3Q及4Q,因此我们认为公司全年20家的外延扩张目标仍有较大概率完成。    毛利率略有提升,期间费用率略有攀升:    报告期间公司毛利率同比上升0.07个百分点至16.56%,符合我们的预期。我们认为公司毛利率略有提升的主要原因是得益于规模扩张,但鉴于公司目前外延仍以浙江地区为主的策略,我们认为未来毛利率提升的空间在于销售品类占比的调整以及对上游供应商的议价能力及后台返点提升。总体我们认为公司的毛利率情况符合三江购物以廉价平民化为主打的经营风格。    而期间费用率同比上升0.20个百分点至12.01%,其中销售/管理/财务费用率同比分别变化0.20/0.18/-0.18个百分点。我们认为管理费用同比增长34.38%,主要原因是社保调整以及员工调薪增加所致,符合我们之前对超市板块整体薪酬压力较大的预期。而财务费用同比下降173.48%,主要原因是公司超募资金存于银行后利息收入相应大幅增加。    维持中性评级,短期估值仍不便宜:    我们维持公司年EPS分别为0.38/0.45/0.51元的估计,以2010年为基期的三年CAGR为16.7%,认为公司六个月内目标价为9.50元,对应2011年25倍市盈率。我们认为公司地处富裕的浙江地区,居民消费潜力巨大,因此未来区域省内的二三线城市扩张仍然有较大空间,但外延性方面显然没有全国布局的A股同行激进,因此属于A股超市上市公司中"小家碧玉"型超市,鉴于目前较高的估值水平(2011年市盈率43X),暂维持中性评级的观点不变。    风险分析:    公司部分租赁存在瑕疵和法律纠纷风险,外延扩张速度低于预期。